De l’art de nationaliser en silence…


Il est communément admis que nationaliser est un acte politique, public et visible.  Et c’est en effet presque toujours le cas. Toutefois, il est un secteur que l’Etat est en train de nationaliser de manière parfaitement silencieuse : celui du private-equity en général, et de ses composantes capital-risque et capital-développement en particulier.
Depuis quelques mois, 3 tendances et initiatives en ce sens apparaissent : réduction du financement privé, augmentation du financement public et modification des règles de concurrence au profit des acteurs publics.

 

Réduction du financement privé

Malgré des limites largement partagées et reconnues, la loi TEPA avait certaines qualités. Ainsi le dispositif ISF PME permettait d’investir une partie de son épargne dans le capital d’une PME et de bénéficier d’une réduction de son IR/ISF. Cette incitation fiscale avait l’avantage d’orienter l’épargne vers des actifs à risque fortement créateurs de valeur économique et sociale. A l’inverse d’autres investissements, choisis par les allocataires d’actifs pour leur plus grande liquidité/rentabilité/facilité de gestion.
Toutefois, en période de réduction du déficit, limiter et plafonner les réductions d’IR et ISF s’avère visiblement nécessaire…

Mais l’argent privé investi par les particuliers n’est pas la seule source à se tarir du fait d’actions d’instances de régulation. En effet, les investisseurs institutionnels se voient contraints de réduire les montants dévolus aux investissements en actions. Le private-equity, segment d’allocation d’actifs – actions, fait massivement les frais de ces coupes (notamment en raison d’une faible liquidité par rapport aux actions boursières).
Le problème n’est certes ici pas politique et national, mais normatif /prudentiel et international.
Car ces obligations sont issues de Bâle III et Solvency II (les boards des instances Bâle et Solvency sont composés de représentants des banques centrales des pays du G20 notamment).
Ces dispositions obligent respectivement les établissements bancaires et d’assurance à augmenter leur ratio actions en portefeuille/fonds propres de l’établissement propriétaire.
Les établissements se voient ainsi contraints de faire le grand écart entre le financement de l’économie réelle (dont le private-equity est une des composantes) et le respect progressif des accords prudentiels. De nombreuses grandes institutions ont d’ailleurs cédé leur branche private-equity : le Crédit Agricole a cédé Crédit Agricole Private Equity en mars 2012 (devenu Omnes Capital depuis), Axa a mis en vente sa filiale Axa PE, qui bien que très rentable et leader du private-equity en Europe alourdissait trop son bilan en actions. Le fonds de pension canadien Caisse de dépôt et placement du Québec ferait partie des repreneurs potentiels intéressés.

 

Augmentation du financement public

L’intervention étatique massive dans l’économie française fait office de corpus idéologique chez certains politiques. Aussi tout un aréopage de structures publiques et parapubliques se voient ou se verront dotées à court terme de moyens financiers considérables, afin d’inonder le marché d’argent des contribuables /dette publique. Le financement de l’innovation ET des PME se voient ainsi en bonne partie confisqués par Oséo, la CDC, des fonds régionaux liés aux collectivités, le Fonds National d’Amorçage, le Fonds Stratégique d’Investissement, la Banque Publique d’Investissement (qui devrait superviser une bonne partie de ces structures)… Les 2 tendances séculaires des bureaucraties– étalement du périmètre d’intervention et empilement des structures – semblent ici bien à l’œuvre.
Ce sont environ 42Mds€ en 5 ans qui sont destinés aux PME, dont 10Mds€ à l’investissement en fonds propres, 20Mds€ aux prêts publics et 12Mds€ aux garanties … et ce, sans compter l’argent investi par les régions sur leurs propres fonds pour la création de structures régionales !
Et non ne parlerons pas ici du dangereux amalgame que l’Etat crée, devenant soit actionnaire, soit banquier, soit les deux en même temps !
Et quand on regarde l’argent investi par Oséo en 2011, les chiffres (en  millions d’euros) donnent également le tournis :

Extrait du rapport annuel 2011 d’EPIC Oséo (p10)

Peut-être pourriez-vous penser qu’il vaut mieux de l’argent public pour financer de l’innovation que pas d’innovation du tout? Peut-être pensez-vous que le secteur public intervient là où le marché est défaillant?
Il n’en est rien.

Dans un vertueux reflexe d’investissement responsable de l’argent public, les investisseurs publics cherchent à investir dans des projets viables, ambitieux, porteurs, et évitant les « canards boiteux ». Exactement les mêmes que ceux recherchés par les investisseurs et les fonds privés !
Mais les rationnels d’investissement ne sont pas les mêmes. Le business-model des investisseurs n’est pas le même. Un fonds de la CDC peut se permettre de demander moins de garanties, ou être moins exigeant sur la valorisation. En cas de TRI négatif ou de perte du fonds au terme de sa durée de vie, l’Etat/la CDC/ la BPI ne remettra presque jamais en cause l’équipe de gestion.

Pour une équipe de gestion privée, une mauvaise performance répétée empêche la levée de nouveaux fonds. Et c’est bien normal ! Qui voudrait investir à perte, et remettre au pot plusieurs fois?

 

Modification des règles de concurrence au profit des acteurs publics 

Avec tout cet argent public frais en plus, l’Etat et ses avatars ne se sont évidemment pas privés pour changer règles et habitudes d’intervention.

Ainsi Oséo recourt de plus en plus à des prêts participatifs, qui viennent en concurrence directe avec les fonds propres qu’auraient pu apporter les investisseurs privés.  Voici d’ailleurs ce qu’en dit François Drouin dans le rapport annuel 2011 d’EPIC Oséo : « Lancé fin 2009, le CDP a connu un véritable engouement. Sans garantie ni caution, il permet aux entreprises de renforcer leur bilan sans ouvrir leur capital. En 2011, près de 40% des CDP distribués sont allés à l’industrie »…

 

Tous les fonds d’investissements ressentent d’ailleurs ces derniers mois une concurrence de plus en plus forte des acteurs publics. Il y a quelques années, il fallait concurrencer les autres fonds pour faire « un bon deal ». Aujourd’hui, une fois cette concurrence écartée, il faut se mesurer aux fonds régionaux (globalement très éloignés des rationnels d’investissements communément admis) et aux nouveautés de bas de bilan proposées par Oséo.

L’ensemble de ces forces, tendances, agissent de manière extrêmement négative pour les fonds privés. L’environnement économique fragilise et réduit largement le réservoir de start-up et PME potentiellement intéressantes pour les investisseurs. Les modifications législatives nationales et normatives internationales réduisent largement l’argent que pourraient lever les investisseurs. Les multiples incursions publiques et le changement des règles du jeu de la part de l’Etat créent une concurrence déloyale, qui ne connait pas les mêmes contraintes mais qui investit dans les mêmes entreprises. Réduisant considérablement le marché.

 

Toutes ces forces menacent une industrie française du private-equity qui arrivait enfin à se structurer et à se professionnaliser après tant d’années d’apprentissage.

 

 

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